玉渊谭天博盈证券
这几天在观察黄金市场变化时，谭主注意到一个现象。
具体怎么讲呢？可以从一组数据着眼：
美元在各国央行储备中的占比，出现了下滑趋势。与此同时，黄金却被越来越多国家重新配置。
根据最新统计，自1996年以来，黄金首次在各国央行储备中的占比超过了美债。
美元资产似乎已经不是各国央行的稳健配置。
如果从价格角度看，也能看到类似的倾向。
尽管短期波动较多，但从年初到现在，金价整体是上涨的：从每克614元上涨到900元以上，涨幅近50%。如果把时间轴再拉长，如今的金价已相较十年前上涨约300%。
为什么在这个时点，黄金又被各国央行看重？为什么每当谈起黄金，总会自然与美元关联？
谭主尝试从几个现象中，找找这个问题的线索。
各国央行对黄金需求在上涨
今年黄金价格大幅上涨是多种因素推动的结果，各种风险事件叠加，避险情绪上升，加之美联储降息，投机情绪上涨。
但在这些短期波动之外，还有一层原因——黄金的需求结构正在发生变化。
黄金的总供给通常波动不大。在供给稳定的前提下，价格波动的原因之一在于央行的储备需求。
黄金价格开始出现明显变化是在2022年末。
那一年，全球地缘政治风险指数飙升至近20年来最高点。美国利用其美元优势，不断升级金融制裁，被制裁的国家和企业数量创下1990年来新高。
也正是在那时，各国央行开始集中增持黄金。2022年第四季度，全球央行购金量达417吨，创下2011年来新高。
此后，央行依然保持购金势头。
以2022年为分界点，此前三年间黄金价格的涨幅大约只是18%，此后三年间，金价高出一倍多。央行大规模集中购金博盈证券，金价水涨船高。
如今，金价基本是历史最高水平。尽管如此，在接受世界黄金协会调查的央行中，仍有高达95%的央行认为，未来一年全球央行的黄金储备将会增加。这个比例为近六年之最。
那么各国央行为何要做这笔买卖？
东方金诚研究发展部的瞿瑞告诉谭主，关键在于全球储备安全的共识被打破了。
2022年，乌克兰危机升级，美国联合部分国家，对其他国家实施全方位、高强度的金融与经济制裁。比方说美国财政部外国资产控制办公室，就始终保持着高压制裁态势。
这场行动让全球央行真切意识到，美元储备也可能被“武器化”，彻底打破了美元作为国际储备资产“安全性”的默认共识。
黄金作为非主权、无对手方风险的实物资产，成为降低美元储备风险的必然选择。
如果外汇储备结构太过依赖美元，那就注定只能围绕美元运转。这样的结构甚至会进一步影响到本国经济政策的选择。当一国的政策选择被另一国政策高度牵制时，是非常不利的。
换句话说，哪怕用高成本换黄金，也要在当下调整外汇储备结构。这也让黄金价格不断上升。
新兴经济体是购入黄金的主力军
金价上涨的原因，其实也不只是各国央行出于规避货币风险的考虑。
谭主想分享另一个趋势：新兴经济体的央行已经成为购金的主要力量。自从2008年金融危机后，新兴经济体购金意愿显著提升。
中国社科院世经政所的杨子荣与谭主分享，储备资产选择的分化，反映出背后的政治逻辑。
大西洋理事会就给出了一个判断，与美国政治距离越远的国家，购金意愿往往越强。
原因也很清晰。与美国关系紧张的国家，对美元主导的金融体系信任度较低，尤其在美国频繁动用金融制裁手段后，美元资产所承载的“地缘政治风险”在上升。
在这种背景下，出于地缘政治考虑，黄金就成了更可依赖的储备选项。
从增量来看，按各国与美国政治距离程度进行分组，除个别国家外，其他国家自2008年以来都增加了黄金储备。
2025年第二季度，全球央行黄金储备总值，首次超过其持有的美债规模。黄金正在替代美债，成为各国眼中的优势避险资产。
这带来的好处，不只是避免金融风险那么简单。
当美元比重下降，非美元货币比重上升，各国在国际金融体系中的参与度、影响力也会随之上升。
更关键的是，增持黄金是各国寻找政治自主性、拓展战略回旋空间的一种现实路径。
所以，当越来越多国家减少美元资产在外汇储备中的比重，增持黄金与其他货币储备，实质上是在增加主动权。
美元正在进入信任调整期
如果再与其他资产对比会发现，今年以来，黄金成了主要资产中涨幅最大的资产类别，甚至超过美股。
这在过去是较为罕见的情况。
美元资产吸引力下降，避险偏好的资金开始向黄金转移。
这基本是今年全球资本的流向逻辑。
2月，美国政府开始对全球滥施关税，全球避险情绪升温。资金开始寻找新的避风港。
除此之外，美国的债务水平也不断突破历史高点。
美国桥水基金创始人达利欧就判断，美国已进入长期债务周期的“尾声”。美国债务增速远快于经济增长，政府只能依靠货币扩张维持运转。
在这种情况下，通胀上升，美元资产价值被不断稀释。
多层原因叠加，避险资金开始不再流向美元。
归根结底，这种流向其实是资金对美元信任的转移。过去，避险是买美元，现在，避险是买其他资产。配置黄金，其实是在重新配置信心。
谭主最后想说，黄金价格与黄金地位并不能混为一谈。由于各种因素的交织，黄金的价格难免跌宕起伏，投资者会因为情绪波动进行选择，各国央行也会继续优化自己的资产配置。
但这种短期价格波动背后也会有一个长期趋势，只要源自美国的不确定性还在加剧，很多国家从安全和增长的角度出发，调整储备货币的趋势还会继续。
可以说，以美元为中心的国际货币体系正在进入一个调整期。而在下一个主导货币还未出现之前，黄金或许将继续被更多国家选作储备。
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